연준의 추가 전투는 경기 침체를 유발할 것입니다.

작년 6월에 9.1%까지 상승했던 미국 물가상승률은 올해 6월에 3.0%까지 낮아졌습니다. 연준의 초강력 긴축 덕분에 2023년 상반기 내내 미국 인플레는 둔화되었고, 이제는 미국 기준금리(5.25~5.50%)가 물가상승률보다 훨씬 더 높아졌습니다. 시장은 긴축 완화가 곧 시작될 수 있다는 기대를 갖기 시작했습니다.

그러나 연준은 인플레 전쟁에서 아직 확실히 이기지 못했습니다. 에너지 가격과 주택 가격이 다시 반등하기 시작했고, 고용시장을 충분히 냉각시키지 못했습니다. 그래서 올해 하반기에 인플레가 재확대될 가능성이 매우 높습니다. 올해 상반기와 하반기 인플레 모습은 극명하게 달라집니다.

증시는 너무 낙관적으로 기울여져 있다고 생각합니다. 곧 다가올 미국 경기 침체는 Mild할 것으로 확신하며, 어쩌면 경기 침체가 없을 수도 있다는 생각을 하고 있습니다. 그러나 연준이 시장 예상보다 긴축을 더 강화하고 더 길게 유지한다면, Mild Recession 기대는 약화되고 Deep Recession 우려가 커질 것입니다. 게다가 금리는 높고 증시는 고평가되어서 안전자산 대비 위험자산 투자 메리트가 현저히 약해지고 있습니다.

연준의 긴축이 예상보다 강해지면 경기 침체 징후는 더욱 뚜렷해질 것입니다. 그래서 올해 하반기 미국 증시 전망은 긍정적이지 않습니다. 다만, AI 테마가 지속되고 적당한 인플레 재확대 및 Mild Recession 조합으로 전개된다면 증시는 크게 하락하지 않고 버틸 수 있습니다. 중국 경기 개선도 증시에 호재로 작용할 것입니다.

아직은 Mild Recession 전망이 우세하므로 불안하더라도 위험자산 투자를 지속할 필요가 있습니다. 내년 미국 기준금리 인하와 Mild Recession 조합으로 유발될 변화를 올해 하반기에 미리미리 준비해야 합니다. 단, Deep Recession을 대비하기 위한 달러, 엔화, 장기물 국채 등의 안전장치도 계속 유지해야 합니다.

미국 경기 침체가 예상보다 늦춰질 것 같습니다.

그러나 No Landing은 아니고 Time Lag가 지연되고 있을 뿐입니다.

'No Landing'은 초강력 긴축에도 불구하고 경기 침체되지 않는 상황을 말합니다. Soft Landing(경기 연착륙), Hard Landing(경기 경착륙) 어느 것도 아닌 경기 침체가 전혀 발생하지 않음을 의미합니다. 미국 고용과 소비 지표가 믿기지 않을 정도로 너무 굳건해서 이번에는 경기 침체가 발생하지 않을 수 있다는 주장이 최근 주목받고 있습니다.

고용 호조가 지속되면서 가계 구매력이 유지되고 있고, 양호한 구매력이 안정적인 소비로 이어지면서 미국 경기 침체 우려가 완화되고 있습니다. 침체가 오더라도 얕고 짧은 연착륙이 될 것으로 보는 시각이 우세합니다. 또한 방역 완화 효과가 본격화될 중국과 따뜻한 겨울로 에너지 위기를 벗어난 유럽의 경기 개선 기대가 커지는 것도 우호적 요인입니다.물론 경기 개선 기대로 인플레 둔화가 더디게 진행되어서 연준의 긴축이 더 강화될 수 있는 리스크가 있습니다. 하지만 미국 인플레 핵심 요인인 소매 에너지 가격이 하향 안정화되어 있고, 서비스 항목의 핵심인 주거비(월세) 상승세도 곧 둔화될 것이므로 인플레 확대 우려는 경기 개선 기대를 상쇄시킬 정도로 크지 않을 것 같습니다.

그러나 'No Landing' 주장은 미국 경기 침체가 예상보다 지연되면서 나타나는 일시적인 현상을 말하는 것 뿐입니다. 상반기가 뜨거울 수록 하반기에 인플레 재확대되는 역풍이 불 수 있고, 연준은 높은 기준금리를 시장이 예상했던 것보다 더 오랫동안 유지할 가능성이 높습니다. 그 결과 미국 기업들은 더 이상 견디지 못하고 고용 상태를 멈추게 되어(Sudden Stop) 실업률 상승 전환과 함께 경기 침체가 실현될 수 있습니다.

하반기 걱정은 있지만 그래도 지금은 상반기 회복에 주목해서 투자하는 것이 바람직합니다. 아직 변수가 많기 때문에 하반기 리스크는 불확실합니다. 위축되지 마시고 위험자산 투자를 계속 이어가시되, 장기물 국채, 달러, 엔화 등의 안전장치를 철저히 갖춰서 투자에 임하시기 바랍니다. 또한 위험자산은 US와 Non-US(중국, 한국 등) 투자를 균형있게 가져갈 것을 권고드립니다.

지금은 인플레 시대,

인플레 시대의 투자 문법은 이전과 달라져야 합니다.

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2023년 미국 경기 침체는 피할 수 없어 보입니다. 관건은 경기 침체 깊이(Depth)인데, 다행히 아직은 Mild Recession(연착륙) 가능성이 더 높다고 판단됩니다. 그러나 Deep Recession 상황을 전혀 배제할 수 없습니다. 

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일반적으로 '경기 침체 = 증시 하락' 입니다. 그러나 이는 인플레가 높지 않았던 시대의 문법입니다. 인플레가 높았던 1970~80년대는 경기 침체여도 특정 조건을 충족하면 미국 증시는 상승했습니다. 

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인플레 시대는 '물가상승율(CPI YoY%)'과 '통화정책' 방향이 투자판단의 핵심 Key Factor입니다. 물가상승률과 기준금리가 동시에 상승할 때 미국 증시는 약세였고, 물가상승률과 기준금리가 동시에 낮아질 때 미국 증시는 강세였습니다. 지금은 인플레 시대로 돌아갔기 때문에 2023년 증시 전망은 미국 물가상승률 둔화 및 통화정책 전환 여부에 달려있습니다. 

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안타깝게도 2023년 3분기까지는 '인플레 완화 + 기준금리 인하' 조건이 충족되지 않을 것 같습니다. 인플레는 분명히 완화되고 있지만 연준은 인플레가 확실히 진정되기 전까지 높은 기준금리를 상당기간 유지하겠다는 입장을 고수하고 있기 때문입니다. 그래서 미국 증시의 추세적 상승을 기대하기 어렵습니다. 

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다만, 23년 1분기에는 연준의 통화정책 변화(Mini Fed Pivot), 중국의 제로 코로나 정책 완화, 러시아-우크라이나 전쟁 휴전 기대 등으로 증시 반등세가 이어질 것으로 예상합니다. 2~3분기에는 하반기 인플레 재확대 우려 등으로 다시 금리 상승하면서 증시가 조정받을 것 같습니다. 그러나 4분기에는 '인플레 완화 + 기준금리 인하' 조건 충족 기대가 높아지면서 증시가 반등할 가능성이 높습니다. 아마도 4분기에 시작되는 증시 반등은 강세장의 시작이 될 것 같습니다. 

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인플레 시대의 투자는 경기 침체보다 인플레와 통화정책 변화가 더 중요합니다. 하지만 경기 침체가 Deep Recession으로 전개된다면 증시가 영향을 받지 않을 수 없습니다. 내년 미국 경기 침체는 Mild Recession 상황이 우세하지만, 무조건 낙관할 수 없으므로 안전자산에서 초장기물 국채, 달러, 엔화 등 안전자산을 철저히 갖추고 성장주 중심의 위험자산 투자를 지속하시길 권장합니다.

9월 FOMC회의 75bp 인상하면 추가적인 긴축 명분은 약해질 것입니다.

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연준의 긴축 우려가 글로벌 증시를 다시 짓누르고 있습니다. 그러나 최근 고조되고 있는 긴축 우려는 크게 걱정스럽지 않습니다. 예전과 다르게 원유가격 약세가 이어지면서 인플레가 Peak-Out되고 있고 동시에 경기 침체 우려가 고조되고 있기 때문입니다. 인플레를 확실히 잡기 위해 강력한 긴축 의지를 내비치고 있지만 연말로 갈 수록 긴축 명분은 약해질 수 밖에 없다고 생각합니다.

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이제 시장의 관심은 경기 침체, Recession으로 전환될 것입니다. 아직 경기 침체는 선언되지 않았지만 이미 경기 침체에 들어갔다고 판단됩니다. 관건은 경기 침체 깊이(Depth)입니다.

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​다행히 미국 고용이 탄탄하게 잘 버티고 있어서 적어도 올해까지는(또는 내년 1분기까지는) 심각한 경기침체(Deep Recession) 우려가 크지 않을 것 같습니다. 그래서 올해 4분기를 긍정적으로 전망합니다. 인플레 Peak-Out, 연준의 긴축 스탠스 완화, 금리 상승 진정 등이 위험자산 투자 분위기를 높일 것으로 예상합니다. 중국 경기부양책에 의한 중국 실물경제 개선이 확인된다면 위험자산 분위기는 한층 더 강해질 수 있습니다.

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그러나 Deep Recession이 천천히 다가오고 있음을 잊으시면 안 됩니다. 당분간은 Mild Recession이 될 것으로 시장이 안심하고 있지만 높은 인플레와 금리가 오래 지속되면 경제와 금융시장에 부정적 영향이 계속 쌓이게 됩니다. 그러다가 어느 순간에 뚝 부러지게 되는데 그 시점은 내년 2분기 이후부터 유력해보입니다.

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다만, 저 멀리 괴물(Deep Recession)이 보인다고 해서 벌써부터 겁먹고 위험자산 투자를 포기할 필요는 없습니다. 안전자산에서 초장기물 국채, 달러, 엔화 등 안전장치를 철저히 갖추고 성장주 중심의 위험자산 투자를 지속하면 됩니다. 막연한 공포는 경계하되, 너무 들뜨지 말고 큰 그림을 기억하면서 투자하시길 바랍니다

죽어야 삽니다.

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내년 하반기 즈음 시작될 것으로 예상되었던 미국 경기 침체가 곧 시작될 것 같습니다. 그러나 혼돈의 우발적인 경기 침체가 아니라 인플레를 잡기 위해 연준이 의도적으로 앞당긴, 계획된 경기 침체입니다. 현재 미국 경기가 싸이클 정점(Peak) 근처 아슬아슬한 위치에 놓여 있기 때문에 인플레만 잡히면 연준은 경기 침체를 더 악화시키려 하지 않을 것입니다. 즉, 경제에 적당한 충격만 주고 회복시키는 연착륙(Soft Landing)을 유도할 것입니다.

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다행히 인플레 Peak-Out 조짐은 여러 방면에서 나타나고 있습니다. 2022년 2분기에 인플레 방향전환이 나타나고 3분기부터 둔화되는 흐름이 뚜렷해질 가능성이 높습니다. 그렇다면 연준의 긴축 스탠스도 하반기에 변화가 나타날 것입니다. 물가상승 둔화 & 연준의 스탠스 변화 & 연착륙 경기 침체 조건이 충족된다면 경기 침체여도 미국 증시는 반등할 수 있습니다. 2022년 하반기 '성장주' 중심의 미국 증시 반등을 예상합니다. 그러나 새로운 상승 추세의 시작이 아니라 경기 싸이클 후반에서 나타나는 마지막 상승(Late Cycle Surge, Last Party, Last Dance)관점으로 접근하셔야 합니다.

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올해 중국은 글로벌 주요국 중 유일하게 경기 부양이 가능한 국가입니다. 그래서 연초에 미국 증시보다 중국 증시 상승 모멘텀이 더 컸습니다. 그런데 공교롭게도 러시아-우크라이나 전쟁과 코로나19 확산에 의한 도시 봉쇄 등 여러 천재지변으로 인해 상반기 경기 부양 타이밍을 놓쳤습니다. 다행히 전쟁 리스크는 줄어들었고 코로나19 확산도 거의 진정되었습니다. 6월부터 중국은 대대적인 경기 부양을 시작하려 합니다. 2022년 하반기, 중국 / 아시아 / 한국 증시 반등을 예상합니다.

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그렇다고 무조건 낙관적으로 바라보면 안 됩니다. 연준이 의도적으로 앞당긴 경기 침체가 연준의 통제를 벗어나 경착륙으로 악화되거나 물가상승이 좀처럼 진정되지 않아서 연준이 더 강력한 긴축 통화정책을 써야 하는 경우를 고려해야 합니다. 그렇게 되면 심각한 경기 침체 우려가 커지면서 글로벌 증시는 더 크게 하락할 것입니다.

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연준의 의도대로 움직이지 않는 Worst Case를 대비해야 합니다. 그러나 벌써부터 위험자산 투자 축소로 대응할 필요는 없습니다. Best Case 가능성도 충분히 높으므로 안전자산에서 안전장치를 갖추고 성장주 중심의 위험자산 투자를 이어가면 됩니다. 연준이 앞당긴 경기 침체가 경착륙으로 악화되는 상황을 대비하기 위해 안전자산에서 달러(USD), 엔화(JPY), 그리고 장기물 국채 투자를 권장합니다.

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2022년 하반기는 상처를 회복하는 시간이 될 것입니다. 지금까지 힘든 시기를 잘 견디셨으니 조금만 더 힘내서 견뎌내시기 바랍니다. 자세한 내용은 첨부된 파일을 참고해주시기 바랍니다.

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러시아-우크라이나 전쟁이 가져다 준 명과 암

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러시아-우크라이나 전쟁은 3가지 큰 변화를 가져왔습니다.

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첫째, 미국 경기 침체 시기가 앞당겨졌습니다. 러시아-우크라이나 전쟁으로 에너지가격이 추가 상승해서 가뜩이나 높은 인플레를 더 확대시켰습니다. 경제성장 둔화 및 기록적인 인플레가 진행 중인 상황에서 초강력 긴축 정책까지 더해지는 바람에 경기 침체(스태그플레이션) 우려가 갑자기 확 커졌습니다. 그 결과 기준금리 첫번째 인상되자마자 2주만에 장단기 금리가 역전되는 전무후무한 일이 발생했습니다. 미국 경기 침체가 당장 임박한 것은 아니지만 예상보다 훨씬 일찍 가시권에 들어왔습니다.

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미국 경기 침체 카운트다운은 시작되었습니다. 동시에 마지막 파티도 함께 시작되었습니다. 경기 침체 직전 약 12~18개월 동안 미국 증시는 늘 상승했기 때문입니다. 마지막 파티의 주인공은 연초에 가장 부진했던 성장주가 될 것으로 예상합니다. 그런데 지금은 매우 이례적인 상황이므로 경기 침체가 예전보다 일찍 시작될 가능성을 진지하게 고민해야 한다고 생각합니다. 따라서 성장주가 충분히 반등했다고 판단되면 너무 욕심내지 마시고 성장주 비중을 줄이고 가치주(배당주) 비중을 늘리는 변화를 권장합니다.

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둘째, 미국과 중국의 위치가 180도 달라졌습니다. 연초이후 러시아 침공(2022.2.24)까지는 미국 증시가 Loser였고 중국(홍콩) 증시가 Winner였는데, 러시아 침공 이후는 정반대가 되었습니다. 불안하니까 미국으로 자금이 몰렸고, 중국이 러시아를 동조해서 서방의 제재를 받을 수 있다는 우려가 중국 증시를 급락시켰습니다. 그래서 다시 미국 Buy, 중국 Sell 분위기로 바뀌고 있습니다.

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러시아-우크라이나 전쟁으로 중국에 대한 긍정적 기대가 약화된 것은 사실입니다. 하지만 올해 중국 증시를 긍정적으로 봤던 이유는 미국과 달리 중국 경기가 바닥 국면에 놓여 있고, 글로벌 주요국 중 유일하게 경기부양이 가능했기 때문입니다. 러시아 변수가 생겼지만 중국 증시를 긍정적으로 봤던 요인은 전혀 달라지지 않았습니다. 러시아 사태와 뒤늦은 코로나19 확산으로 오히려 중국 정부가 경기부양을 더 강하게 할 수 밖에 없는 입장이 되었으므로 중국 증시에 대한 긍정적 전망은 여전히 유효합니다.

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셋째, 에너지 가격 상승으로 인플레가 더 확대되어 시장금리가 크게 상승했습니다. 올해 장기물 채권투자 수익률은 끔찍합니다. 올해 장기물 금리 하락을 전망했었기에 너무 송구스럽고 면목이 없습니다. 힘드시겠지만 그래도 견뎌야 한다고 말씀드리고 싶습니다. 지금 장기물 채권 투자를 종료하는 것은 마치 증시 바닥에서 주식을 던지는 것과 비슷합니다. 마음고생을 줄이는 것 말고는 실익이 없습니다.

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미국과 한국 장기물 국채 금리 모두 단기간에 급등했기 때문에 지금은 추가 상승보다 하락 포텐셜이 더 크다고 판단됩니다. 러시아 리스크 완화, 미국의 유가 하락 노력도 장기물 금리 하락 요인입니다. 미국 경기 침체가 앞당겨질 가능성을 대비하기 위해서라도 장기물 채권 매수 포지션을 계속 유지하시거나 추가 분할매수를 권장합니다.

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한 달 전에는 러시아 사태가 진정되면 USDKRW환율이 하락할 것이므로 달러 비중 축소를 고민하자고 말씀드렸습니다. 그러나 미국 장단기 금리가 역전되는 큰 변화가 갑자기 나타났기 때문에 환율이 하락하더라도 달러 비중 축소하지 마시고 계속 보유할 것을 권장합니다. 지금은 마지막 파티 시간이므로 위험자산 투자는 적극적으로 하되, 안전자산에서 장기물 국채와 달러를 보유해서 경기 침체 리스크를 방어하는 것이 좋습니다.

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겨울은 지나갔습니다. 이제 봄입니다. 올해 2~3분기는 1분기의 상처를 회복하는 시간이 될 것입니다. 기운내시기 바랍니다.

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